Отдельные приемы дисконтирования денежных потоков

Отдельные приемы дисконтирования денежных потоков

Вопрос дисконтирования на тактическом уровне возникает как минимум три раза. Первый раз это происходит перед утверждением портфеля проектов на год при рассмотрении нескольких вариантов инвестиционного бюджета. Затем процедура приведения производится при оценке локальных проектов во время создания бизнес-планов. Наконец, дисконтирование денежных потоков выполняется при подведении итогов проектных задач и выявлении реальной картины их эффективности. В настоящей статье мы рассмотрим методологию дисконтирования при планировании бизнеса в условиях инфляционных ожиданий.

Учет инфляции в процессе дисконтирования

Основы методологии дисконтирования рассмотрены нами в статье, посвященной ставке дисконтирования для обоснования и оценки проекта. Метод дисконтирования денежных потоков, учитывающий вероятность угроз проекту, разобран в материале о проблемах ставки дисконта с учетом риска. Пришло время исследовать возможность корректировки приведения денежных потоков с позиции инфляционных процессов. Тем более, что это вновь актуально в России в последние годы. Инфляция активно заявляет о себе в деловой практике и не учитывать ее в планировании бизнеса нельзя.

Для анализа влияния инфляции на расчет показателей эффективности инвестиций будем оперировать параметром не ставки дисконта, а его производной – коэффициентом дисконтирования. При этом следует сразу задаться вопросом: а может ли он быть неизменным на протяжении всех шагов расчетного периода проекта? Модифицируемая формула коэффициента дисконтирования может быть применена для включения в расчеты любого из параметров эффективности. Мы выберем чистый дисконтированный доход (NPV)Под нормой дохода, выгодной для инвестора, мы будем понимать минимально допустимое соотношение приращения капитала в форме чистой прибыли компании и сумм инвестиций в ее развитие. как упрощенный пример такого расчета.

базовый расчет NPV
Базовый расчет NPV по рассматриваемому примеру

Представленный пример предусматривает самый простой вариант ординарного денежного потока в реализации инвестиций и получении операционной отдачи по проекту. Для расчета NPV применена типовая формула, в которой используется коэффициент дисконтирования как множитель денежных потоков по каждому из шагов. Полученный чистый дисконтированный доход позволяет сделать вывод, что при втором варианте ставки в 13% достичь эффективности проекта не получится. В оценке и корректировке коэффициента приведения могут принимать участие несколько факторов. Среди разнообразных методов расчета данного показателя, который обозначается d, наиболее применима концепция, которая рассматривает критерий с позиции функции специальных аргументов. Математическое выражение такой функции представлено ниже.

функция коэффициента дисконтирования
Формула функции коэффициента дисконтирования

Инфляция является одним из ключевых факторов, объективно способных повлиять на механизм приведения, поскольку на дальних шагах расчета нового бизнеса на реальную картину влияет не только изменение стоимости денег, но и инфляционная динамика цен. Поэтому оценке инфляционных процессов при прогнозировании денежных потоков мы должны уделять специальное внимание. В какой-то степени норма доходности через базовую ставку дисконтирования и уровень вероятной инфляции равноправны в оценке реальных потоков ДС.

трансформация коэффициента инфляции
Модель трансформации коэффициента инфляции с учетом прогноза инфляционных ожиданий

Включение инфляционных ожиданий в механизм приведения денежных потоков вполне обоснован как разновидность рисков недифференцированного типа. С учетом несложных упрощений формулы верхней строчки представленной триады мы принимаем d+i как скорректированный на инфляцию метод дисконтированных денежных потоков.

Реалистичное прогнозирование денежных потоков

Давайте будем откровенными! Все прогнозы денежных потоков в бизнес-планировании строятся через гипотезу о доходной и расходной частях операционного цикла. Это говорит о том, что нельзя сформировать плановый операционный cash flow, не опираясь на метод начисления, потому что он для бизнеса базовый. И мы рассматриваем, в первую очередь, дисконтированный доход, включающий чистую прибыль и амортизацию.

Действительно, когда мы разрабатываем план бизнеса, мы еще точно не можем представить, какая будет выработана кредитная политика, политика коммерческих заимствований, стратегия погашения краткосрочной кредиторской задолженности и т.д. Но однозначно, как показывает практика, чистая прибыль и операционный CF в годовом разрезе будут весьма близки, если учесть амортизацию. Следовательно, метод дисконтирования денежных потоков, учитывающий инфляцию, необходимо развивать еще дальше, озадачившись двумя моментами.

  1. В каких ценах производить дисконтирование денежных потоков: неизменных или с учетом влияния инфляции?
  2. Какой способ амортизации заложить в расчет, чтобы чистый доход обеспечил бы лучшую окупаемость инвестиций?
расчет NPV с учетом инфляции
Расчет NPV с применением коэффициента дисконтирования, учитывающего инфляцию

Ответ на первый вопрос достаточно прост. На стадиях бизнес-планирования, которые предшествуют реализации инвестиционных мероприятий, расчет следует выполнять в неизменных ценах, но применяя коррекцию d на i. Когда же проект проходит инвестиционную фазу (0-й шаг) и наступает период эксплуатации проектных результатов в реальных событиях, цены на продукцию и услуги неизбежно подлежат корректировке. В этом случае необходимо производить пересчет доходов с учетом фактической инфляции, но уже d при дисконтировании не корректировать. Чистый приведенный доход, рассчитанный двумя описанными способам, представлен в таблице выше.

Второй момент, связанный с амортизацией, ставит под большое сомнение способ линейного начисления износа в условиях серьезного инфляционного давления. Предположим, срок полезной эксплуатации оборудования рассчитан на 10 лет, хотя проект длится в течение 5 лет. Ниже в таблице показано, как снижается доля износа в реальном доходе с учетом инфляции, в отличие от удельного веса амортизации в потоке наличности.

динамика долей амортизации
Динамика долей амортизации в потоке наличности и доходе с учетом инфляции

Мы наблюдаем в представленной таблице, как дисбаланс между равномерным начислением амортизации и нарастающим потоком наличности усугубляется при учете влияния инфляции. Это говорит о том, что чистый воспроизводственный потенциал активов проекта «тает» и ничем восполнен быть не может. Поэтому полноценно концепция метода дисконтирования с учетом инфляции работает при использовании ускоренной амортизации, которая должна соответствовать динамике цепных индексов цен.

Учет инфляции для коррекции механизма дисконтирования денежных потоков, конечно же, усложняет расчет показателей эффективности инвестиций. При этом грамотно уловить тренд развития темпов инфляции порой значительно сложнее, чем выбрать размер ставки дисконтирования. Но делать это необходимо, особенно для длительных проектов, чтобы хотя бы уловить тенденцию развития событий, которые на практике способны изменить реальную эффективность, и не отвергнуть потенциально приемлемые варианты капитальных вложений.

Похожие публикации